营销美国私人证券发行–尤其是EB-5 投资移民计划下的发行–需要谨慎处理复杂的法律、监管和实际问题。 虽然EB-5的市场推广历来集中在S条例下的离岸市场，但RIA已将投资者推广的很大一部分转移到了美国，这就需要遵守D条例。
EB-5 计划背景
自 EB-5 计划于 20 世纪 90 年代实施以来，大多数 EB-5 筹款活动都是根据 S 条例在美国境外进行的，S 条例是一项证券豁免条例，与 D 条例相比，它在某些方面提供了更大的灵活性。根据 S 条例，投资者无需获得认可，美国境外的未注册公司和个人可以向潜在投资者宣传发行，并在成功后获得补偿，以及其他宣传优势。
然而，在这种灵活性的同时，离岸招揽往往导致未注册发起人的许多滥用行为，其中包括：
- 信息沟通造成的虚假陈述往往与发行文件不一致；
- 虚假或隐晦的绿卡保证或还款承诺；
- 在投资风险、利益冲突、对发起人的补偿以及其他重要信息方面缺乏对投资者的透明度；以及
- 认购投资者可能不符合投资资格，他们的资金被捆绑在流动性差、风险大的投资项目上数年后，流动性可能会受到限制。
这种滥用–虚假陈述、隐性收费和不合格投资者–往往源于发行人监督有限和不熟悉美国广告规则。
投资者营销的转变
自 2022 年颁布《区域投资协定》以来，EB-5 市场经历了重大转变。最近对 2150 多名认购 EB-5 投资者进行的行业分析表明，41% 的投资者已持当前的非移民签证居住在美国。按原籍国进一步细分，该分析表明，25% 的中国出生投资者和 82% 的印度出生投资者已在美国居住。[1]InvestAmerica 与我们在《美国投资移民法》颁布后合作过的投资者的经验证明了这一趋势，已在美国居住的投资者比例持续上升。
这种转变越来越多地将 EB-5 营销置于《D 法规》要求和美国金融业监管局沟通标准之下，从而提高了发行人、发起人和其他参与 EB-5 募集的人的合规义务。
主要广告风险
在美国制定 EB-5 营销战略时，利益相关者必须平衡多种因素，包括但不限于
- 美国证券广告规则；
- 哪些信息可以共享，以何种形式共享；
- 投资者在招标时的所在地；
- 发起人作为经纪商的注册身份；以及
- 根据美国证券交易委员会的《最佳利益规则》
（Reg BI），考虑投资者关怀和信息披露。
根据《D 法规》，506(b) 只允许向资格预审合格的投资者进行私募宣传，而 506(c) 允许进行一般募集，但要求更严格的资格验证。在任何书面交流（无论是通过社交媒体、电子邮件、宣传册、演示文稿等）中可以分享哪些内容的主要考虑因素是，除私募备忘录（PPM）外，任何营销作品中的信息都必须公平、平衡且不具有误导性。信息必须前后一致，不得与 PPM 中的信息相冲突。这包括确保所提供的营销信息不具有承诺性质，不以造成误导信息的方式排除信息，不包含夸大或美化项目或发售条款的重要信息或语言，并对投资机会的重要风险进行平等表述。
我们曾见过这样的情况：EB-5 发行人和业内专业人士只考虑了投资者在签署认购文件时在美国境外的实际位置，并仅凭这一个因素就断定交易属于 S 条例的范围。然而，这种狭义的解释并不考虑投资者目前的美国签证身份、其在推广发行时所处的位置（无论是否直接向投资者或投资者在美国境外的父母推广）、是否在网站或其他社交媒体上公开了发行信息，或推广者是否在美国有任何存在（通过卫星办公室、在美国花费大量时间）、如果发起人在美国旅行或进行实地考察时与投资者或其家人进行沟通，等等）。在确定认购是否符合《S 法规》或《D 法规》时，必须考虑上述每个因素。
与美国投资者挂钩的成功报酬只能支付给持牌经纪自营商。向未注册的发起人支付报酬仍然是美国证券交易委员会的主要执法风险。此外，只有在经纪自营商公司积极注册并持有相关证券执照的发起人才有资格领取与为发行产品寻找投资者相关的成功报酬。即使发行人可以通过内部员工推广 EB-5 产品，美国证券法也不允许与任何投资者销售相关的成功报酬。这些要求的例外情况非常有限，一些 EB-5 发行人过去所依赖的灰色地带也非常可疑，一些 EB-5 发起人、区域中心、移民律师和其他人受到美国证券交易委员会的调查就证明了这一点。
正如这些例子所表明的，一项交易是在美国境内还是离岸取决于多种因素，其中许多因素是 EB-5 发行人或发起人没有考虑到的，这可能会成为一个代价非常高昂的监管决定，可能会损害整个发行，包括发行人、发起人，以及最重要的投资者（也可能包括发行中的所有其他投资者）。最佳做法是将所有在美国有任何正式法律或实体存在的投资者视为美国投资者，因此发行须遵守《D 法规》。
美国证券交易委员会的 “最佳利益条例 “虽然只对经纪自营商有约束力，但却为 EB-5 广告设定了一个强有力的基准：清晰的信息披露、冲突管理以及将投资者利益放在首位。这一标准取代了经纪自营商数十年来必须遵守的 “适宜性要求”，从而增加了经纪自营商在向投资者宣传和推荐投资时的财务责任。虽然该规则只要求经纪自营商及其代表遵守，但它可以作为发行人和其他非注册推广人向潜在投资者推销 EB-5 证券时的最佳实践考虑因素。从本质上讲，在向投资者推销或推荐 EB-5 投资时，经纪商必须以投资者的最佳利益为出发点，不能将经纪商的财务或其他利益置于投资者的利益之上。合规性是通过四项关键义务来衡量的：
- 披露义务：要求向投资者披露某些信息，包括经纪人与投资者之间的关系。
- 谨慎义务：经纪人在做出投资建议时必须尽到合理的努力、谨慎和技能。
- 利益冲突义务：经纪自营商必须制定、维护和执行合理设计的书面政策和程序，以解决利益冲突问题。
- 合规义务：经纪自营商必须制定、维护并执行书面政策和程序，以合理实现对 Reg BI 的合规。
这些义务主要侧重于保护投资者；然而，在保护投资者的同时，也可以合理地认为这些义务也保护了经纪人、发行人以及同一
发行中的所有其他投资者。上文讨论的问题和挑战突出表明，有必要制定强有力的内部合规协议，并对促销活动进行明确监督。这也为 EB-5 发行人（NCEs）考虑利用经纪商来管理每次 EB-5 发行的投资者外联、入会和处理提供了有力的依据，尤其是根据《D 条例》在美国进行的所有促销活动，以及与就证券而言属于或可能被视为美国人的投资者进行的促销活动。
最佳做法建议
总之，为了降低风险和建立投资者信任，发行人、区域中心和发起人应考虑实施以下做法：
- 以合规为中心的营销
- 确保所有宣传材料都经过证券法律顾问的预审。
- 避免使用可能被视为误导、保证移民福利或经济回报或过于 “推销 “的语言。
- 调整所有信息和披露内容，使其与发行文件保持一致。
- 在营销材料中均衡地揭示主要风险和利益冲突。
- 经纪商参与
- 在可能的情况下，与注册经纪自营商合作处理美国境内的招揽业务。
- 核实薪酬结构是否符合证券法。
- 数字营销管理
- 为在线和人工智能驱动的内容建立内部审查程序。
- 详细记录所有数字营销活动，包括目标受众和交付内容。
- 在数字宣传中突出免责声明和合规声明。
- 投资者适当性和教育
- 对潜在投资者进行全面评估，以确定他们是否有资格投资 EB-5 项目。
- 提供教育资源，解释 EB-5 风险、流动性限制和监管要求。
- 记录投资者对风险和披露的认可。
- 执行并遵守美国证券交易委员会《最佳利益条例》规定的四项一般义务。
- 对发起人的监测和监督
- 要求第三方推广者使用的方法和材料具有透明度。
- 定期对国内和国际营销行为进行合规性审计。
- 对发行实体内部的宣传人员进行培训，使其了解美国的广告限制，以及他们在发行中对私人投资者的谨慎责任、忠诚责任和任何受托责任。
下载 《RIA 之后的 EB-5白皮书
从 2022 年 3 月通过的《EB-5 改革与诚信法案》（RIA）中受益的不仅仅是投资者。作为该计划历史上最全面的立法改革，美国各州的农村地区已经从 EB-5 融资项目中看到了变革性的影响。
CanAm 的白皮书汇集了来自 EB-5 利益相关者社区的主要声音，对《区域投资协定》的强大作用进行了反思，并对该计划迄今为止的影响进行了前所未有的衡量。
观看网络广播：领航 EB-5 的未来
在最近的 CanAm 网络研讨会上，首席运营官克里斯蒂娜-陈（Christine Chen）与IIUSA 执行董事亚伦-格劳（Aaron Grau）和 IIUSA 政策研究与数据分析总监 李（Lee Li）进行了座谈。 他们的谈话内容广泛，从不溯既往的时间表到新的申请趋势、最新的裁定数据、农村投资增长以及永久性重新授权的途径等，无所不包。
关于作者
迈克-谢尼克
InvestAmerica, a dba of Sequence Financial Specialists, LLC（美国金融业监管局/SIPC 会员）资深常务董事兼负责人
Mike Xenick 从事投资银行家工作超过 20 年，为中型市场公司筹集了数百万美元的债务和股权资本。在 InvestAmerica，他领导公司的 EB-5 咨询服务和支持业务。在创办 InvestAmerica 公司之前，Xenick 先生曾在佛罗里达州坦帕市的一家精品中低端市场投资银行 LCG Capital Advisors 担任管理合伙人长达五年多，共同创办了 LCG 的美国金融业监管局注册经纪商，代表公司的数十家客户进行债务/股权资本筹集和并购交易。Xenick 先生还负责管理 LCG 的咨询业务领域，其中包括显著的合规要素，以及公司的各种战略合作伙伴关系。2010 年，Xenick 先生成立了 LCG 的 EB-5 咨询与支持服务部门，创建了上述能力和基础设施，并于 2012 年将该部门分拆为 InvestAmerica Capital Advisors, LLC。在加入 LCG 之前，Xenick 先生在总部位于坦帕市的投资银行大西洋美国资本顾问公司（Atlantic American Capital Advisors）担任常务董事达五年之久，在此期间，他领导了许多成功的企业融资和并购交易，涉及多个行业，包括媒体/电信、信息技术、软件、专业金融、食品和特许经营、中学后教育、制造业、商业服务和营养保健产品。在加入大西洋美国公司之前，Xenick 先生曾在全球精品投资和商业银行 Communications Equity Associates (CEA) 工作，担任 CEA 全球投资银行业务副总裁长达八年之久。1994 年加入 CEA 后，他为 CEA 在美国、中东和亚洲的娱乐和新媒体客户提供投资银行、私募股权和战略咨询服务，具体负责电信、技术、互联网和音乐行业，并成功完成了这些行业内的众多中间市场私募、企业融资和并购交易。在加入 CEA 之前，Xenick 先生在安永国际会计师事务所担任了四年的高级审计师。他拥有佛罗里达大学会计学学士和硕士学位，是一名注册会计师，并持有美国金融业监管局 7、79、24 和 63 系列证券注册资格。他已婚，有三个孩子。Xenick 先生是一名获得 VFR 认证的私人飞行员，曾参加过铁人三项赛的训练和比赛。
参考资料
[1] 资料来源：客户银行数据库：客户银行数据库，包括 2,151 名在 2023 年 4 月至 2025 年 3 月期间出资的 EB-5 投资者
